上期文章开宗明义《牛市在绝望中诞生》，讨论了港股恒生指数的大周期市场结构，并且写道：”单从该图来讲，我们可见跌势趋缓，大概率已经形成了低点，现在欠缺的是反转信号。一旦破位反转，从过往历史可见港股的反弹速度也是极快的。”。给出的反弹目标17330，笔者执笔时已经顺利超越。

笔者经历过2003年，2008年调整幅度和时间较为大的熊市，体会过“人性之极”，身在深渊确实是很难看到阳光，这个时候往往最好是纵观历史，抽离自身突破视野的局限。以尽量减少外界对自身情绪的影响。

今期我们从另一个角度来讨论港股的估值问题。笔者相信估值并非书本上冷冰冰用数字计算出来的一个数值而已，而是有血有肉涉及了投资者身家财产的重要概念。这个概念从来就是动态的，其最重要的变量就是投资者此时对未来的判断。而这个判断明显又更多基于当时近期的经营状况，人们总是过于短视，很容易在周期性股份上出错，例如往往在周期性股份的经营低潮时给出过低的估值，在高潮时给出过高的估值。专业分析师也是不断犯下同样的错误，其原因也是很简单，专业分析师由于长期跟踪某一个行业或者公司，往往获取比一般人更多有关经营方面的信息，导致在谷底的时候，他们见到更多黑暗的数据和信息，很难不会给与一个更为悲观的看法。这就是为何，巴菲特强调投资者需要具备长期视野，就是告诫我们不要过多专注在现在的困难或者顺境，要从长线去思考估值问题。

除了分析员，专业的资产管理人基金经理日对夜对，也容易被市场气氛带动。近两年港股和美股的表现有目共睹，基金经理们经历了连续“暴击”，能够生存下来已经很不错了，在这样恶劣的环境之下长期作战，身心俱疲其实是人之常情。人性又总是倾向舍难取易，向往comfort zone舒适圈。听说今年年初不少投资者包括基金经理舍弃港股，all in美股，情理上来讲可以理解。带出我认为更为重要的估值指标，那就是相对估值，从而更为客观的判断投资者的看法。下图是恒生指数叠加一个橙色指标”恒生指数除以美国标普500指数“，下方蓝色指标为”388港交所除以2828盈富基金“。

从上图可见，橙色线指标作为港股对美股的相对表现，侧面反映了相对估值，以及全球资金对港股的资产配置情形。该指标自2022年年底反弹之后一直处于下降趋势，在今年年初以来实际上已经企稳，并且在近期开始上扬。该指标上升说明港股相对美股的表现较好，说明今年年初开始外资聪明钱已经开始逐步由美股流向港股。

从历史表现可见，每逢该指标不断攀升之时，港股都处于明显的上涨。反过来说，港股要转”牛“，通常都会表现比美股更为强劲。

第二个指标，是观察388港交所相对恒生指数的相对表现，这是因为港交所更能够反映港股整体气氛，当气氛较好时，融资和成交畅旺，投资者对于港交所的估值就会水涨船高。从该指标可见今年年初跌出了2021年以来的区间低位。说明投资者对于港股市场变得更为悲观。

结合上述两个指标，可以结论说，今年年初第一季度恒生指数相对外围开始转强的同时，投资者却变得更为悲观了。给我们Hints是外资企稳回流之时，本地投资者情绪陷入了谷底。

就港交所自身而言，基本面估值指标已经在历史低位，去年到现在的股市融资额也是在历史最低级别。反过来说，基数处于最低，只要情形有一点好的转变，估值就可能出现徒然提升。中港股市最为全球估值最低之一，未来应当拥有更好的弹性，我们拭目以待！